マーケットの利上げ織込みを知る方法

今週も金利の上昇が止まらない１週間でした。

先日、『米国金利の考え方について』という記事を書きましたが、この中で中期金利までは『将来の利上げ（利下げ）織込みで決まる』ことを説明しました。

米国金利の考え方について

今日は、具体的にどういったツールを使って、マーケットの利上げ（利下げ）織込みを見ていけば良いのかを解説します。

また、今日の記事も『厳密な説明』より『分かりやすさと実用性』に重きを置いている点、ご留意ください。

まず、Eurodollar Futures（ユーロドル先物）という商品の解説から始めます。

『ユーロドル』という名前が付いていますが、通貨の『EUR』では無いのでご注意ください。

ここで使用されるユーロドルとは『米国外の商業銀行に預けられた米ドル』を指します。

ユーロドル先物は『先物』ですので、株先などと同様に、期日になると清算されます。この最終清算値は『１００ー３ヶ月物LIBOR』と決まっています。

実例を見てみましょう。
ユーロドル先物の取引値はCMEのウェブサイトで確認することができます。

ウェブサイトには各限月毎の取引価格が表示されています。
例えば２０２１年１２月限の３月１２日終値は『９９.７５』でした。

この価格が意味することは何でしょうか。
最終清算値である『１００ー３ヶ月物LIBOR』が『９９.７５』で取引されているということは、マーケットが『２０２１年１２月の３ヶ月物LIBORの水準を０.２５%（１００ー９９.７５）で予想している』と言い換えることができます。

平たく言うと、ユーロドル先物は将来のLIBORの当てっこゲームです。

このユーロドル先物は、将来の利上げや利下げに対する短期〜中期の金利リスクのヘッジ手段として幅広く使われています。
銀行や証券会社のディーラー、ヘッジファンドや機関投資家など幅広い層が利用していますが、取引単位は１００万ドルと高額であり、個人投資家が取引することはまずありません。

そういった意味では、金融のプロのみが参加している市場といっても過言ではないでしょう。

初めに断っておかなければいけないのは、LIBORは必ずしもフェデラル・ファンド金利（政策金利）と一致する訳では無いという点です。LIBORは規制の影響や、市中に出回っているドルの量、クレッジトリスクなど様々な影響を受けます。

その為、ユーロドル先物だけで、厳密な利上げ織込みを測ることはできないのですが、それでも株や為替の投資判断を行う上では、十分な分析を行うことができます。

CMEのウェブサイトをご覧頂くとわかるように、ユーロドル先物はかなり先の限月まで取引されています。
これらの価格差からマーケットの利上げ織込みを推定することができます。

それでは、実例を示しながら解説していきます。

まず、２０２１年１２月までに連邦準備制度理事会（FRB）が利上げを行うか否かを考えてみましょう。
FOMCでは、将来の政策金利予想を公開していますが、１２月に発表したプロジェクションでは、２０２１年中の利上げを予想する人は一人もいませんでした。

まだコロナで憔悴した経済を立て直している最中ということを踏まえると、市場参加者も２０２１年中の利上げを考えていないことは明白です。

なので、先ほど例に示した２０２１年１２月のユーロドル先物が示す、２０２１年１２月のLIBOR金利の予想（０.２５%）は『利上げが無いことを前提にしたLIBOR予想』ということになります。

では、２０２２年はどうでしょうか。
FOMCのプロジェクションでは一人が利上げ予想をしていますが、これは昨年１２月時点のFOMCメンバーの予想であり、その後、追加の経済対策案が決まったことで現在の見通しは変わっているかもしれません。

ユーロドル先物の２０２２年１２月限月の価格を見てみましょう。
２０２２年１２月の価格は９９.５５ですので、この時点でLIBORは『０.４５%（１００ー９９.５５）になっている』というのがユーロドル先物が示す市場参加者のコンセンサスです。

仮に政策金利とLIBORが『パラレルに動く』と仮定すれば、マーケットは２０２２年末までに０.２０%（０.４５% ー０.２５% ）政策金利が上がる可能性を織り込んでいることになります。

過去を振り返ると、１回あたりの利上げは０.２５%単位であることから、０．８回（０.２０÷０.２５）の利上げを織り込んだと言い換えることができます。

２０２３年１２月の例でも同様に計算すると、マーケットは２０２３年末までに３.４回の利上げを織り込んでいることが分かります。

いま、市場は金利の水準感を失っており、『金利がどこまで上がるかわからない恐怖』が押し寄せています。

しかし、少し我に返って政策金利のパスを考えた時、

『２０２１年中の利上げは無いだろう』
『２０２２年はテーパリングが始まるので、あっても１回』
『２０２３年は、四半期毎に利上げをしても最大４回』

といった『自分の水準感』を持つことはできます。

上記はあくまで一例ですが、これを『自分の投資基準』とするのであれば『利上げは最大でも２０２３年末までに５回だから、それ以上金利が織り込むなら逆張りのチャンス』といった目安を作れるわけです。

先ほど示したように、３月１２日時点でユーロドル先物から推定されるマーケットの利上げ織込みは２０２３年末で約３.４回です。

マーケットの織込みを把握することで、自分の水準感と比較し、自信を持った投資を行うことが可能になると思います。

もし、この記事が皆様のお役に立てたのなら幸いです。

ニューヨークのマクロ系HFで働くトレーダー。

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